Nós, os latinos

Os brasileiros têm uma forte influência da cultura latina. Muitos de nós descendemos diretamente de italianos, portugueses e espanhóis. Os italianos, por sua vez, são os representantes atuais do berço da cultura latina, romana, no mundo. Atualmente, nossas semelhanças com a Itália terminam por aí.

A menos de 15 dias, o Brasil emitiu títulos de longo prazo (30 anos) no mercado internacional com taxa de juros inferior a 4,7% ao ano. Nesta semana a Itália lançou títulos para financiar sua dívida, de prazo bem mais curto (entre um e dois anos) e pagou juros de quase 7,4%. Ironicamente, a inversão óbvia de papéis na economia também está explícita na inversão dos algarismos dessas duas emissões de títulos. Hoje, o que explica essa diferença, a favor do Brasil, é a situação política e econômica (se é que uma pode ser em algum momento desvinculada da outra). Politicamente, a situação italiana dispensa maiores explicações para que o leitor entenda porque o Brasil está melhor. Em termos econômicos, o caso também é simples de entender: o Brasil está crescendo muito mais do que a Itália, a dívida pública nacional é proporcionalmente menor do que a metade da dívida italiana e somos um dos maiores players no mercado de commodities, que está muito aquecido, a despeito das crises dos países desenvolvidos.

Bom, se temos uma situação tão melhor do que a italiana hoje (e temos) a ponto de nos financiarmos externamente com taxas muito mais baixas, o que explica que internamente não consigamos fazer o governo rolar seus papéis com juros abaixo de dois dígitos? Parece que o presidente do Banco Central está se fazendo a mesma pergunta. Existe uma espécie de mito no Brasil que coloca um piso nas taxas de juros internas, abaixo do qual, o caos se instalaria, na forma de inflação, desintermediação etc. Se isso fosse verdade, porque os financiadores externos não percebem o risco brasileiro da mesma forma que nós mesmos? E não dá para colocar a culpa deste diferencial (entre 4,7% e 12% nas taxas de longo prazo nos financiamentos externos e internos) na variação cambial. Se o câmbio estava apontando para algum lado, é para a valorização, ou seja, a taxa interna deveria ser ainda menor.

Parece que o presidente do BC, Alexandre Tombini, também percebeu que não há monstros debaixo da cama. Que nada demais vai acontecer se a Selic cair gradualmente. Talvez cheguemos ao final de um ou dois anos com taxas internas de 5% ou 6% (ainda serão maiores do que nas economias desenvolvidas) e venhamos a nos perguntar por que ficamos tanto tempo gastando uma montanha de recursos pagando serviços da dívida. A Itália gasta mais de 140 bilhões de euros ao ano com a rolagem de suas dívidas hoje. Os brasileiros, entre o que pagam na rolagem da dívida bruta e o que recebem de juros nos ativos, de forma geral, gastam quase 100 bilhões de euros. Não faz o menor sentido hoje uma dívida menor do que a metade da italiana custar 2/3 do que pagam os nossos amigos europeus, devido a todas as circunstâncias já expostas. Seguem os números - arredondados - de nossas dívidas e ativos e seus custos e receitas.

De forma grosseira, o Brasil gasta em média 11% de juros para rolar sua dívida bruta, que é de 60% do PIB. Como o País tem cerca de 20% de ativos investidos, há uma receita. Fazendo as contas, o Brasil paga R$ 264 bilhões de juros e recebe R$ 32 bilhões, o que perfaz R$ 232 bilhões de juros pagos. Se olharmos direito para essas contas veremos que, em média, o Paísl gasta mais de 14% para rolar suas dívidas por conta de um efeito contábil interessante: temos R$ 800 bilhões em ativos aplicados a uma taxa baixa, mas temos que pagar taxas elevadas para uma dívida bruta de 60% e não apenas 40% do PIB. Ou seja, liquidamente a dívida é de R$ 1,6 trilhão e os custos de R$ 232 bilhões. Seria mais fácil usar os ativos para quitar dívidas mais caras.

Independentemente disso, se estimarmos que o País mantenha a rota de queda nos juros nos próximos dois anos, e que ainda assim não altere suas aplicações dos ativos,  passaria a gastar R$ 112 bilhões, ou R$ 120 bilhões a menos de juros: 3% do PIB. Somente essa redução tornaria o Brasil superavitário no conceito de saldo nominal. Podemos imaginar o que isso significaria em termos de aumento de capacidade de investimentos e estímulo direto e indireto à produção.

Assessoria Técnica

Sob o signo grego ou italiano?

A última semana terminou sob o signo da boa esperança, a partir do acordo entre credores (bancos franceses e alemães principalmente) e devedores gregos (dívida soberana). Pelo acordo, a Grécia aceita fazer um esforço fiscal relevante e por outro lado, os credores aceitaram um deságio de 50% no valor das dívidas. Ainda assim a Grécia teria um volume de dívida superior a 120% do PIB, mas muito melhor que os quase 200% que estava sendo atingido.

Essa notícia de quase acordo, que levou a Europa também a elevar o volume de recursos no fundo de resgate da União Europeia de € 440 bilhões para mais de € 1 trilhão, fez com que os mercados ao redor do mundo beirassem a euforia, inclusive o Brasil. Por aqui o Ibovespa subiu forte ao mesmo tempo em que o real voltou a se valorizar, com o dólar novamente abaixo do patamar de R$ 1,70. Esse acordo é muito importante para que o rescaldo dos problemas econômicos não se torne insolúvel com um eventual calote de dívida soberana. O risco mais iminente estava na Grécia.

O lado complicado dessa história é que Portugal, Espanha, Irlanda e Itália vão exigir tratamento semelhante de suas dívidas. Não há porque imaginar que o benefício dado aos gregos fosse ficar restrito a um episódio apenas e os outros endividados não fossem pleitear algo semelhante também. É de tal forma improvável que o blog aposta que já houve conversações com os outros devedores e credores. Um passo, importante, foi dado na solução da crise europeia. Mais do que o acordo em si, a sinalização de que os governos, bancos, credores e devedores vão fazer de tudo para minimizar os efeitos da crise, é muito positiva, daí as reações do mercado.

Se a semana passada terminou sob o signo grego da bonança, essa semana começa sob o signo italiano da encrenca. A Itália teve que emitir novos títulos de dívida para garantir o pagamento ou a rolagem de seus vencimentos. Essas emissões saíram muito caras: 6% ao ano, ou algo como 500 pontos base acima dos juros dos títulos americanos. Isso significa que a Itália hoje paga mais caro do que o Brasil para financiar suas dívidas se emitir papéis em dólar ou euros. Esse custo elevado mostra que, se de um lado os mercados se sentiram aliviados com o resultado das negociações entre gregos e credores (mais difícil do que com os troianos), de outro mostra que ainda há forte desconfiança na capacidade de pagamento de algumas economias, notadamente a italiana, a espanhola, a irlandesa e a portuguesa. O mundo tem liquidez, mas está ficando caro para europeus, e barato para brasileiros, chineses e coreanos, quem diria que isso iria acontecer um dia? Se formos cautelosos, podemos surfar essa onda maravilhosa de oportunidades para nos mantermos crescendo mais do que o mundo por muitos anos.

Prognóstico: o acordo deu alento de médio prazo para os mercados, ou seja, a tendência de apreciação das bolsas ainda deve persistir, com solavancos (quando as novas negociações de dívidas europeias acontecerem) no caminho. O câmbio também pode ficar volátil, mas a tendência média é de se manter valorizado, pois o Brasil continua a ser um bom porto para investimentos na situação atual, e deve se manter assim por um bom tempo. Nesta semana, especificamente, a bolsa tende a ficar ruim por realizações de lucros e pelos problemas da Itália, desta vez, mas isso é ajuste, nada mais.

Assessoria Técnica

Os preços do petróleo em 2011: Primavera Árabe seguida de crise das dívidas europeias

O primeiro petroleiro da Líbia, carregado com 381.000 barris de petróleo, a deixar o porto em meses partiu com destino à Itália do porto oriental de Marsa el Hariga em 25 de setembro, disse o chefe da autoridade portuária da Líbia à Reuters na terça-feira. O país, que já foi o terceiro maior produtor de petróleo da África, exportou apenas outros dois cargueiros de petróleo desde que a rebelião começou contra o ex-líder Muamar Kadafi em fevereiro, que só foi derrubado no mês passado. As previsões de que Kadafi, assim como os outros ditadores da região, não iriam resistir por muito tempo, estão se confirmando, pouco antes ou pouco depois do que se esperava.

A produção da Líbia antes da guerra estava em torno de 1,6 milhão de barris por dia de petróleo. Após o pior momento da revolução, dentre o que se convencionou chamar de primavera árabe, a produção de petróleo Líbia deve alcançar os 500.000 barris diários no início de outubro, ajudando a melhorar as receitas extremamente necessárias para alavancar a economia depois de sete meses de guerra.  Segundo autoridades os cargueiros e postos petroleiros da Líbia, estão operacionais com poucos danos à sua infraestrutura relatados, o que deve aliviar rapidamente as tensões sobre as contas correntes do país do norte da África.

O preço do barril de Petróleo Brent que saltou de uma média próxima de US$ 100 para algo ao redor de US$ 125 começaram a cair, mas muito mais em função do aperto da crise na Europa e da consequente valorização do dólar. Hoje os preços se situam ao redor de US$ 110. Muito provavelmente os preços vão cair um pouco mais, principalmente pela junção do enfraquecimento do ritmo da economia global (com momentos de melhora e piora no caminho) com a reabertura dos portos de uma das grandes nações exportadoras do produto.

No mundo globalizado, que convoca rebeliões, revoluções e protestos via internet, Facebook e Twitter, usar apenas os métodos antigos para prever o preço do petróleo não passa de uma grande e inocente besteira. É verdade que as Leis da Economia de Oferta e Demanda ainda valem na determinação do famoso equilíbrio de mercado, mas o detalhe – e o diabo mora nos detalhes – é que o comportamento da oferta e da demanda estão hoje atrelados a muitas mais variáveis do que no passado.

Uma mercadoria, commodity, por exemplo, pode ter demanda de mercados onde ela nunca será utilizada, provavelmente nem vista. Com os mercados futuros, que nunca viu um boi, nunca chegou perto de uma saca de trigo e nunca sentiu o cheiro de petróleo, pode ser determinante na formação dos preços destes ativos. Do outro lado, uma rebelião, greve ou mesmo revolução, convocada pelo Twitter, tem o poder de alterar significativamente a produção, oferta e distribuição de ativos importantes, como foi o caso do petróleo.  A sensibilidade humana nos negócios e os modelos matemáticos têm que ficar muito mais sofisticados para interpretar tamanha vastidão de informações. Na prática, muitas vezes achamos que as chances de acertar analisando o fato, em alguns casos, são quase as mesmas do que perguntar a um leigo vagando pela rua e aceitar sua opinião. Ou seja, usemos as informações com qualidade e parcimônia, dando preferência à simplicidade. Vamos fugir, quando possível, de assuntos e investimentos que não compreendemos.

Assessoria Técnica

Dívida pública no sentido correto

A dívida pública mobiliária federal interna recuou 4% em julho frente a junho, atingindo R$ 1,66 trilhão, informou o Tesouro Nacional nesta segunda-feira (22). No mês, o governo fez resgate líquido de quase 84 bilhões de reais. Com esse resultado o estoque da dívida pública federal, incluindo também a dívida externa, caiu 3,9% no mês, para R$ 1,7 trilhão.  Essa notícia é um bom presságio, principalmente se uma trajetória descendente for confirmada ao longo do tempo.

Diante de tantos problemas globais de solução complexa (Dívidas Soberanas europeias, fraco crescimento americano, operações de resgate econômico de países periféricos e agora nem tão periféricos etc.) a adoção de uma postura fiscal radicalmente austera é a estratégia mais inteligente e eficaz. Se o País mostrar ao mundo que tem condições de se manter fiscalmente estável e equilibrado no longo prazo, certamente se credenciará como forte candidato a um dos esteios econômicos do mundo. Que o Brasil será uma das cinco maiores economias do mundo em breve, isso é fato, mas ser grande é diferente de ser próspero e socialmente adequado.

Ser grande é diferente de ser estável. Ser grande depende, entre outras coisas, do volume de capital e trabalho disponíveis, ainda que a produtividade média seja baixa. Esse é o caso de Índia e China, que, apesar de grandes economias e do crescimento rápido, deixam muito a desejar em qualidade de vida e, certamente, não são “confiáveis” o suficiente para se tornarem alternativas como países pilares da economia, como hoje são Estados Unidos, Japão e os países da Europa. Além disso, o Brasil é o único dos BRICs que tem cultura ocidental, muito próxima dos americanos e da Europa, o que também é vantagem, além de manter o mesmo alfabeto, ainda que com língua diferente. Pode parecer que esses detalhes sejam pequenos, mas não são. Essas questões culturais contam muito, sem contar que, dentre os BRICs, o Brasil é o País que tem as maiores semelhanças culturais com as economias de ponta, e certamente o ambiente institucional (por mais irônico que pareça) mais estável. Somos uma democracia que amadurece rapidamente. Tudo isso vai dando ao País o “status” de um novo farol nesse oceano, um ponto de referência alternativo, principalmente quando o tradicional grupo de economias ricas passa por uma das maiores crises do pós-guerra.

Esse quase detalhe da posição da dívida pública brasileira pode fazer muita diferença no curto prazo. Tomara que esse seja o início de um processo contínuo de austeridade fiscal, que vai definitivamente colocar o Brasil como um País diferenciado, que pode, e deve, receber investimentos diretos, projetos, empresas, e é merecedor de poupança externa a financiar uma taxa de crescimento muito maior do que a atual por um período longo de tempo. O que falta ao País é um ajuste fiscal sério e profundo, que, por conta dos problemas mundiais muito mais graves, parece algo de segunda importância, mas não é. Esse é o momento de definitivamente nos diferenciarmos.

Assessoria Técnica

Terror nos mercados

Era de fato esperado que os mercados fossem ficar nervosos com os problemas enormes dos Estados Unidos. Para piorar, apesar do acordo, que neste momento é o menos ruim, agências de Rating rebaixaram a dívida americana pela primeira vez na história. Isso trouxe muitos aborrecimentos para os Estados Unidos, claro, mas chacoalhou o mundo. Não há país que não tenha sentido o tranco, e não é para menos: o rebaixamento dos Estados Unidos provocou mudanças significativas nas alocações de capital, ou seja, os fluxos de dinheiro ficaram malucos.

No Brasil os maiores solavancos foram sentidos nas Bolsas. O Ibovespa na semana que passou caiu 10%, e no ano acumula perdas de 23%, um resultado muito amargo. Vale ressaltar que em vários boletins anteriores alertamos para os riscos desse Mercado neste ano. Também mostramos especificamente que apostar numa solução sem dores para os Estados Unidos era muito arriscado e quem a fizesse teria que estar disposto a enfrentar exatamente o que estamos vendo agora, para tentar um resultado excepcional. Não deu, e o mais provável aconteceu: um acordo que salva o mundo de um calote, mas que deixa claro que as coisas não vão bem.

Pior, esse acordo coloca o presidente Obama em uma situação muito ruim para concorrer nas eleições americanas no ano que vem, pois vincula novos alargamentos do teto da dívida a medidas muito impopulares que terão que ser tomadas. Mais ainda, os oposicionistas republicanos foram suficientemente espertos para deixar nas mãos do presidente um eventual aumento de tributos para os ricos. O presidente Obama teve que vir a público dizer que aumento de tributos no meio de uma recessão seria impensável, ou seja, desagrada exatamente seus apoiadores com essas declarações e medidas. Do outro lado, os republicanos estão onde sempre estiveram neste governo: na oposição.

O mercado de câmbio no Brasil reagiu muito bem. Apesar de sermos alvo preferenciais de investidores, uma mexida como a da semana passada nos mercados tenderia, por mais irônico que pareça a fazer muita gente procurar dólares como forma de defesa. Mas o País realmente passa por um momento macroeconômico excepcional em termos relativos, e deveria aproveitar para sair desse momento histórico como uma das potências econômicas globais, inequívocas. Falta pouco, mas são os passos mais difíceis dessa caminhada: reforma fiscal e redução do tamanho do Estado. Com isso, uma série de benefícios colaterais viria, como redução de juros, aumento dos investimentos e redução dos gargalos estruturais do País. Sem dúvida o País sairia dessa crise que perdura pouco mais de três anos como a potência ocidental melhor posicionada para ser guia na economia global.

Voltando aos problemas do curto prazo, os quadros abaixo mostram bem como o barco balançou nesta semana. Para ser no mínimo conservador, a sugestão é ainda ficar longe das ações, por mais que estejam muito baratas, pois o ajuste nos Estados Unidos ainda não terminou e pode haver mais marola.

Assessoria Técnica

A dívida americana e a teoria da relatividade

Quase todo mundo sabe que a Teoria da Relatividade foi um dos maiores legados de Albert Einstein para a humanidade. Poucos, no entanto, sabem que o corolário inicial da teoria é: É impossível atingir a velocidade da luz. Portanto, toda vez que nos deparamos com alguém falando sobre o que poderia acontecer se a velocidade da luz fosse ultrapassada – aquelas maluquices de voltar no tempo, chegar antes de sair, e outras bizarrices – pode estar tratando de tudo, menos da Teoria da Relatividade.

Vamos colocar um corolário para o que segue em nosso texto: É impossível que os Estados Unidos não aprovem um aumento dos limites da dívida interna de US$ 14 trilhões para US$ 16 trilhões. Dito isso, parece um pouco irrelevante tratar de como seria o mundo se os americanos derem um default (calote) em parte da sua dívida, pela primeira vez na história. É irrelevante, mas seria até interessante o exercício de imaginar esse cenário, tão improvável que é muito pouco previsível também.

Para começar, um pouco de história: em 15 de agosto de 1971 o presidente Nixon decretou o fim do padrão dólar/ouro, que, na prática, acabava com a ideia de que a moeda tem que ter um lastro físico que seja a expressão palpável de seu valor - o intrigante é entender por que o ouro seria garantia de alguma coisa, mas vamos adiante. A partir de então, o mundo não poderia trocar uma paridade fixa de dólares por uma quantidade determinada de ouro. A moeda americana, assim como todas as outras, iria flutuar ao sabor da confiança e das perspectivas econômicas de cada país. O lastro agora seria a confiança que cada um teria nas moedas e as paridades seriam flutuantes. Continuamos intrigados com a confiança no ouro e o que motiva as pessoas a acreditarem que aquele metal dourado tem grande valor de uso... mas sigamos novamente!

Como era de se esperar, houve forte desvalorização do dólar perante outras moedas, mas após uma década de acomodação, percebeu-se que o mundo todo dispunha de reservas em dólares, e os negócios todos eram referidos em dólar. Seria primeiro difícil trocar de ativo de referência e ,segundo, um pouco estúpido apostar contras as próprias reservas. Ou seja, a adoção do padrão dólar/ouro no pós-guerra foi uma excelente armadilha americana que praticamente vinculou as outras economias à sua moeda. Aliás, data dessa época uma frase peculiar das autoridades monetárias americanas para quem reclamava da quebra de padrão unilateral: nossa moeda, seu problema!

Estamos de novo em 1971, com uma diferença, não há lastro físico a quebrar. Mas a garantia que o mundo tinha de que o dólar reservasse valor era a responsabilidade monetária e fiscal dos Estados Unidos que se auto-impunham limites no endividamento e, portanto, em última análise, na emissão de moeda. Pode não haver lastro físico, mas há lastro legal, de responsabilidade. E, 40 anos depois, dia 2 de agosto, é o limite para que os Estados Unidos autorizem a emissão de mais moeda, de maior dívida pública e paguem todos os credores sem ter que escolher quem vai ficar a ver navios. De certa forma, vão pagar com uma moeda mais fraca que eles mesmos emitem, mas vejam a ironia: as outras economias não têm opção. Estão sentadas em pilhas de títulos americanos e de dólares mesmo, e o momento na Europa e no Japão não enseja uma luz no fim do túnel para quem queira imaginar a adoção de outra moeda de troca confiável e bem aceita. Mais irônico, a China pede aos Estados Unidos que tenham responsabilidade no manejo da moeda e da política fiscal, e não é à toa, pois eles são os maiores credores dos Estados Unidos. É impossível que o Congresso americano não aprove o aumento do limite de endividamento até 2 de agosto...

Assessoria Técnica

Itália coloca lenha na fogueira das dívidas públicas europeias

Mais uma semana ruim para os mercados de ações ao redor do mundo. Em particular, no Brasil, o Ibovespa acumula, após a última semana, queda de mais de 14% no seu valor em 2011. Um resultado bastante negativo, mas, de certa forma, esperado. Além do clima de problemas globais de crescimento e/ou excessivo endividamento, no Brasil a elevação da Selic adiciona um ingrediente de complexidade que torna a vida dos investidores em renda variável um pouco pior.

Nesta semana, a culpa do tumulto foi da Itália. Na realidade, de seu primeiro-ministro que em declarações infelizes colocou em dúvida a capacidade de jogar em equipe com seu ministro da economia, Tremonti. Como a Itália está às voltas com um excessivo endividamento, e como o ambiente econômico e político europeu também não é dos melhores, tudo o que o mercado precisava para ficar mais tenso era esse tipo de problema em uma das maiores economias do continente europeu. Os analistas sabem que, se houver necessidade de ajudar mais do que uma economia ao mesmo tempo, provavelmente o FMI e os bancos credores não terão condições de segurar a onda!

No Brasil, em tese nossa situação é muito melhor, com dívida pública inferior a 50% do PIB, déficit fiscal controlado (poderia e deveria ser menor) e exportando commodities valorizadas. Tudo isso mantém o consumo e o crescimento do País acima da média global, mas a conexão dos mercados financeiros ao redor do mundo e a enorme taxa de juros na renda fixa fazem com que o Ibovespa tenha o comportamento que está tendo até o momento.

Para complicar, após ultrapassar o susto italiano – que deve passar sim, pois as condições na Itália não são tão ruins como as de Portugal, Irlanda, Grécia e Espanha – o mundo estará de volta à década de 1970. No final dos anos 1960 e início da década de 1970, houve forte desconfiança quanto à capacidade americana em garantir o lastro em ouro do dólar. A paridade dólar/ouro fora fator crucial para garantir que a moeda americana tivesse confiabilidade e se tornasse a moeda de transações globais no pós-guerra. Mas esse lastro em ouro se mostrou problemático e em 1971 os Estados Unidos quebraram unilateralmente a paridade, deixando sua moeda flutuar. Isso, de certa forma está se repetindo, pois o endividamento americano acima dos limites somente será possível se o mundo não tiver alternativa a não ser aceitar mais esse calote disfarçado. E vai aceitar, mas não sem muita turbulência nos mercados. Teremos mais semanas agitadas pela frente, especialmente até dia 2 de agosto, quando em tese a dívida pública dos Estados Unidos atingirá seu teto constitucional. Lá se vai mais uma garantia de “lastro” em uma moeda: a sua confiança!

Assessoria Técnica